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商品多数上涨 淀粉与PTA大涨逾3%


http://www.gtgqw.com 钢易网 2017-11-14

周二商品多数上涨,截止下午收盘,淀粉大涨3.99%、PTA大涨3.57%、焦炭上涨2.79%,动力煤、甲醇、热卷涨逾1%,而跌幅方面,棕榈油、油豆、沪铅跌逾1%。

低库存增大价格向上弹性 PTA目标5700—5800元/吨

油价上涨难以持续

三季度以来,国际油价大幅上涨,近期Brent油价更是涨至近65美元/桶,创出2016年以来的新高。我们认为,短期内油价持续上涨得益于利多因素的共振。

首先,核心驱动力仍来自于全球油市供需结构的改善。自去年11月30日OPEC达成减产协议以来,以沙特为首的OPEC国家保持着较强的减产执行力,在供应 增速放缓的情况下,全球原油需求却保持着强劲的增速,IEA最新披露的二季度全球原油需求增速达230万桶/天,比上半年一直预期的140万桶/天增速提 高了近90万桶/天,在供减需增推动下,全球原油库存加速下滑。而Brent和WTI原油期货远期曲线的倒挂(远月贴水近月),也验证了原油供需结构正在 改善。

其次,11月底的OPEC会议达成延长减产协议至2018年年底的良好预期,以及伊拉克库尔德独立事件和美国将对伊朗实施新的经济制 裁等因素的影响,推高了短期市场的看多情绪,给予油价一定的风险溢价。那么,站在油价近两年来新高的节点,我们更关心后市油价上行的持续性以及高度。我们 认为,短期油价或仍维持强势,但不一定能够有效突破70美元/桶(Brent原油)的价位,油价的持续上涨会逐渐放大原油的边际增量。

从原油期货的升贴水结构来看,近期油价大涨更多是近月合约价格短期跳涨,而价格中枢提升的幅度远弱于近月合约价格涨幅,Brent原油期货已经处于明显的贴水 结构。贴水结构使得海上浮式原油储备处于净亏损,将倒逼海上浮式库存释放库存原油,这将导致参与市场交易的原油供应增加。此外,还有一部分的重要边际增量 来自美国页岩油,虽然近期美国钻井数增长乏力,但从DUC(库存井)数据上来看,2017年的DUC增幅相当惊人,意味着未来在条件合适的情况下,这些 DUC可以迅速完井出油(时间周期为20—30天)。对页岩油扩产来说,相比成本与利润,更为重要的是现金流,从美国上市页岩油公司看,2017年前两个 季度美国大中型页岩油公司季度资本开支都在100亿美元偏上,而同期经营性现金流不足50亿美元,页岩油生产商自由现金流持续为负,主要靠股权和债券融资 来支撑。以三季度油价反弹至60美元/桶测算,现金流仍然无法覆盖资本开支,外部融资目前非常困难,自然无力大幅扩产,如果我们假设油价继续反弹至70美 元/桶,则现金流预计可以翻倍增长至140亿美元,届时页岩油将具备再次扩产潜力。

2、PX进入去库存通道

对 于PTA成本端的研判,我们首先需要关注原油绝对价格的波动对PTA价格的影响,而原油跟PTA之间还隔着石脑油和PX,原油价格的变动能否顺利向PTA 端传导,中间品石脑油和PX起着决定性作用。在对石脑油和PX的研判中,我们更加关注其相对价差的变动,因为相对价差的变动更能体现供需面的变化。

三季度以来,PX加工差(PX-石脑油价差)持续走低,这也是导致前期原油与PTA相关性不强的主要原因。PX加工差大幅下挫主要跟两方面因素有关:原料石脑油强势和自身供需面弱势。

三 季度以来,亚洲石脑油在多重利好因素的共振下,价格表现强势,石脑油裂解价差从三季度初的50美元/吨持续走高到目前的120美元/吨附近,反弹幅度接近 140%,原料端的强势导致PX加工利润被大幅压缩。但站在当前时点,我们认为推动石脑油裂解价差继续走强的因素正在弱化。首先,作为石脑油最大需求的汽 油利润表现不佳,汽油加工利润与石脑油加工利润差值已经处于近三年来新低水平,表明石脑油用于重整汽油的经济性在逐步下滑。其次,作为石脑油重要的替代品 LPG价格表现一般,石脑油价格的单边拉涨直接导致石脑油-LPG价差的扩大,石脑油相对LPG价格优势也正在弱化,历史数据表明,每当石脑油-LPG价 差低位反弹过程中,通常配合着石脑油裂解价差的高位回落。因此,我们对石脑油端的看法是:短期(一个月内)在价格惯性作用下,石脑油价格或维持相对强势, 但风险已在积累,中长期回落可能性较大。

另一方面,PX自身供需面弱势是造成加工差走低的重要原因。虽然今年二、三季度亚洲PX装置检修力 度强于前两年,但国内PTA装置检修力度更大,加上三季度国内PX进口接连创出月度进口新高,导致PX供需失衡,国内PX库存不断创出新高,截至9月底, 国内PX库存接近300万吨,处于历史新高水平,而当前280美元/吨的历史同期新低的PX加工差也充分验证了目前PX供需面的弱势。但10月之后,国内 PX已经悄然进入去库存通道,10月去库存主要来自供应端的收缩(进口和国产的缩量),11月之后的去库存主要来自需求端的贡献(华彬的140万吨PTA 装置已经重启,翔鹭300万吨PTA装置试车成功,嘉兴220万吨PTA新装置月底大概率开车),如果三套装置正常运行,每月将贡献超过30万吨PX需求 增量。在供需结构持续改善的背景下,后期PX加工差大概率会是一个逐步走高的过程,而且目前PX加工差处于历史底部,上升空间较大,PX加工差的扩大必然 会在成本端给予PTA价格强力支撑。

3、下游刚需仍然强劲

从去年下半年开始,聚酯行业进 入景气复苏周期,主要表现在企业库存的大幅下滑,装置开工负荷的提升,以及现金流好转,聚酯行业景气周期的复苏主要在于供需增速的不匹配所致。2012年 之后,在产能过剩压力下,聚酯加工利润快速回落,2013—2015年聚酯生产长时间处于亏损状态;随之产能增速放缓,2015—2016连续两年产能增 速都在2%附近(降至近10年低位),而终端纺织服装消费增速相对稳定,特别是近几年网购市场的兴起,对终端消费构成强有力的支撑。

供应持 续收缩、需求相对平稳的供需矛盾在去年下半年集中爆发,2016年国内聚酯供应缺口约120万吨,体现在聚酯库存的大幅下降。今年的下游环境叠加了环保和 进出口政策的因素,变得异常复杂。环保整顿淘汰落后产能,促使产业升级、利润上升,而产能利用率提升,不仅不会影响产量,反而有利于增加下游备货积极性。

另 一方面,2017年8月10日,环保部等五部明确规定除了工业源类再生聚酯能进口外(占比较少),其他再生聚酯被列入禁止进口行列,虽然该公告自2017 年12月31日开始正式执行,但目前已经对再生聚酯进口进行了管控,预计全年再生聚酯进口将减少70多万吨,这将对原生聚酯需求转移30万—35万吨。 2018年之后,再生政策的大变革可能会对原生聚酯带来150万—170万吨的需求增长。

按照2017年预估的4070万吨(增速 10.5%左右)的聚酯供应量来看,净出口预估500万吨左右,即2017年国内聚酯总供应在3570万吨左右,纺织服装内销和出口预估消耗聚酯3500 万—3600万吨,考虑替代再生部分的30万—35万吨,整体来看,今年聚酯供应仍是紧平衡状态。而目前聚酯工厂平均4—5天的绝对低位的库存水平,也验 证了我们前面的判断,并且当前聚酯成品现金流水平也是处于年内高位。在库存处于低位、现金流处于高位的状况下,我们预计聚酯高负荷运行状态能够维持到元旦 之后,这将为PTA价格提供不错的刚需支撑。

4、PTA加工费上下两难

二季度以来,PTA进入了持续的去库存周期,截至10月底,国内PTA库存降至历史新低的75万吨左右。在供需结构持续改善的推动下,PTA加工费得到不错改善,三季度以来,PTA平均加工费770元/吨左右,加工利润较前两年有了大幅的提升。

PTA 加工费是体现供需结构的核心指标,当前PTA现货加工费在700元/吨附近,处于相对中性水平,能否继续走高取决于后市PTA供需边际的变化。11月以 来,华彬、翔鹭装置重启接连兑现,据了解,嘉兴2期220万吨开车计划推迟至11月底,不排除继续推后的可能。而无论嘉兴2期装置能否按计划开车,PTA 供需结构将由长期的供不应求向供应过剩的结构转化,嘉兴装置决定了PTA库存累积的速度,即11月将是国内PTA库存结构转折点,这将限制PTA加工费上 行的高度。

不过,从现阶段来看,PTA库存仍处于历史底部,而且在明年1月之前都不会出现库存大量累积的现象(如果11月底嘉兴2期成功开 车,预计12月PTA累库20万—25万吨,即社会总库存不超过100万吨,库存仍处偏低水平),因此中短期内(1—2个月),低库存现状仍会对PTA现 货加工费构成支撑,只要原料端不坍塌,PTA现货价格向下的弹性不大。目前PTA期货1801合约基本平水现货,且离交割只有两个月左右的时间,期价走势 会紧跟现货步伐。

通过以上对原料端及供需面的研判,我们认为后期对PTA的操作重点在于时间尺度的把握,短期来看(2—3周),基于原油保 持着不错的上升势头,看好PX加工差的低位反弹,加之PTA库存低位对加工费的支撑,预计短期PTA期货1801合约仍有300—400点的反弹空间,即 短期上行目标区间在5700—5800元/吨。但长期来看(1个月以上),基于对原油反弹缺乏持续性,以及PTA库存累积压制加工费的上行空间来判 断,PTA期价难有持续的上行动力。

煤焦强势源于钢厂复产预期短期价格向上力量仍存

近期,煤焦期货价格走势强劲,并未受到现货价格下调的影响。笔者认为,本轮煤焦期货价格反弹的驱动在于限产季结束之后的钢厂复产。在钢厂复产被证伪之前,即使现货走势疲弱,期货的跟跌也较为有限。

焦煤现货价格跌速缓慢

煤焦现货走势较为疲弱,部分地区下调坑口价。长治地区主流矿井调整公路焦煤价格,精煤降幅在70—100元/吨;临汾地区低硫主焦价格降至1400元/吨,1/3焦煤累计降幅已经达到200元/吨。

今年煤炭供应量整体比去年宽松,煤矿未实行276天工作日制度,而是按照330天工作日完成生产。今年1—9月,全国原煤累计产量为25.9亿吨,累计同比增加5.7%。

此外,今年1—9月,全国炼焦煤进口量为5279.8万吨,累计同比增加21.5%。

供 应量增加使得今年未现去年那样“一煤难求”的景象。钢厂、焦化厂的冬季限产,更是造成焦煤的供需错配。从焦化厂焦煤库存看,最新一期的数据显示,200万 吨/年以上产能的焦化厂,焦煤库存可用天数为14.74天;100万—200万吨产能的焦化厂,焦煤库存可用天数为14.42天。去年同期,上述焦化厂的 煤炭库存可用天数分别为13天和12.93天。受今年6—9月补库的影响,目前焦化厂焦煤库存处于相对偏高水平。

不过,对于焦煤1801合约而言,相比8月中旬的高点,已经回落300多元/吨,期货价格跌幅远超现货。现货价格下跌速度较为缓慢,临近交割月,期现有修复的需求。

焦炭受益于钢厂复产预期

部分观点认为,目前,焦炭1801合约期货升水现货,是较好的做空标的。然而,笔者认为,焦炭价格的本轮上涨基于两个原因。

其 一,焦化行业已经陷入亏损窘境,持续的亏损不可持续。以9月以来样本钢厂的采购来看,焦炭价格下调了9轮,累计下调幅度在700元/吨,已经低于6月的底 部。对于焦化厂而言,焦炭价格低于6月的水平,焦煤价格却高于当时,焦化行业陷入全行业亏损的境地。期货提前反映了焦化行业亏损减产、焦炭供应缩减的预 期。

其二,本轮焦炭现货价格的下跌在于冬季钢厂限产,但需要注意,限产在明年3月结束,钢厂也将在2月进行备货,1805合约反映了钢厂复产、原料需求增加的逻辑,进而带动1801合约的上行。

在钢厂复产被证伪之前,焦炭1801合约的上涨仍将持续。

钢材库存处于下降通道

钢 材价格的强势促使煤焦期货看多情绪升温。在中频炉减产之后,今年钢厂库存始终位于低位。近期,由于部分地区冬季限产提前实施,钢材市场的去库存开始加速。 最新一期的数据显示,全国范围内的库存为942.75万吨,环比下降38.52万吨。其中,螺纹钢库存为399.66万吨,环比下降27.7万吨。

2+26城市的限产有扩大迹象。之前,山东部分城市并不在2+26城市范围内,但该地区部分钢厂也接到了限产通知。这意味着钢材供应量减少,价格走势坚挺,为煤焦期货提供支撑。

综上所述,本轮焦煤、焦炭期货价格的反弹源自钢厂明年春天的复产预期,当前钢材价格的坚挺强化了复产后原料补涨的气氛,短期煤焦价格的向上力量仍存。(来源:东方财富网)
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